在经济下行趋势未变背景下，国债利率中枢长期下行的逻辑未变。但短期来看，仍存在以下风险：一是，目前银行间资金利率仍高于长期债券利率，利率曲线极度平坦，甚至倒挂，若资金利率未能如期回落，极度平坦化的利率曲线将面临调整风险；二是，2月汇丰PMI超预期回升，生产、订单哈尔治疗癫痫病医院和企业库存量价指标均有改善，尽管市场对经济下行的悲观预期仍在，但资源价格企稳、基建投资刺激、信贷加速等稳增长因素不容忽视。
经济下行趋势未变
2月汇丰制造业PMI回升至50.1，高于预期49.5，重新回到荣枯平衡线以上，表明制造业短期回暖。由于1月、2月数据存在春节效应，若将1月、2月合并求均值，则2015年前两月汇丰PMI为 49.9，处于同期中等偏低水平。
从需求端看，新订单升至50.4，新出口订单跌至47.1。1月、2月新订单均值50.2，高于去年12月，而新出口订单均值48.7，低于去年12月。内需改善外需走弱局合肥治疗癫痫病医院势未变。产出指数回升至50.8，1月、2月均值为50.6，高于去年12月，内需回暖令产出指数小幅改善。原材料库存指数升至50.6，产成品库存指数升至50.2。1月、2月原材料库存均值回升，而产成品库存走平。库存改善缘于内需回暖和大宗价格企稳，从价格来看，月购进价格回升至42.2，产出价格回升至45.4，但1月、2月购进价格和产出价格均值均较去年12月小幅下滑，通缩风险仍大。
节后资金面仍紧张
春节前在资金流出压力下，资金面紧张，但央行[微博]通过降准、公开市场逆回购及SLO等工具及时投放了基础货币，资金面总体平稳渡过。根据历史规律，节后现金回流银行体系，正月十五之前现金回流明显。
目前来看，节后资金面继续处于紧平衡状态，市场预期的资金利率大幅回落并未出现。本周逆回购到期1800亿元，周四逆回购380亿元，本周公开市场实现净回笼1420亿元，结束了此前的连续净投放态势。在资金利率尚未回落情况下，央行重新回笼资金令市场对后市资金面产生悲观预期。目前银行间资金利率仍高于长期债券利率，利率曲线极度平坦，若资金利率未能如预期回落，极度平坦化的利率曲线将面临调整。
总体来看，债市牛市逻辑未变。通胀低迷、经济不振，期债上涨趋势未变。（作者单位：东兴期货）
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